Translate

venerdì 8 marzo 2013

SUBPRIME E OTD (ORIGINATE TO DISTRIBUTE)

Nell'ambito della crisi subprime, l'OTD ha giocato un ruolo fondamentale nel generare la distorsione nota come Bank Lending Channel (o effetto leva). Il sistema della cartolarizzazione, ha consentito a fronte di modeste variazioni del valore di una parte del portafoglio titoli (rappresentativi di mutui) incrementi esponenziali del valore dei titoli stessi, che a loro volta hanno generato un aumento della domanda ed  ancora del valore dei titoli. Il tutto in una corsa basata sulla cartolarizzazione senza limiti quantitativi e su titoli strutturati che hanno derivato i derivati, in un processo illusoriamente sostenibile.
Nell'OTD (che nel 2006 riguardava l'81% dei subprime) il meccanismo che ha portato alla securitization è, semplificando il più possibile, articolato nelle due seguenti fasi

  • Una banca eroga  dei mutui (originator);
  • La banca cede immediatamente i mutui ad una società finanziaria chiamata (SIV o SPV);
  • La SIV acquista i mutui ed emette dei derivati, strutturati sui mutui. 
  • In questo modo la banca, elimina dal suo patrimonio il rischio (più o meno elevato) dei subprime concessi e col ricavato della vendita alla SIV, concede altri mutui.
  • Le due agenzie federali USA (Fannie Mae e Freddy Mac) che operano come prestatori di ultima istanza nel mercato dei mutui (hanno dunque un ruolo di garanzia del sistema bancario almeno per quanto riguarda parte dei mutui immobiliari) si sono inserite nel processo in esame acquistando a loro volta mutui dagli orginators;
  • I mutui di cui sopra, sono (stati) frazionati (per rischio, scadenza ecc) dalle Agenzie (ma in modo non differente operano le SIV)  ed inseriti in pacchetti di mutui immessi sul mercato tramite MBS. Oppure emettono obbligazioni per acquistare MBS emessi da altri e lucrare sulla differenza tra tassi d'interesse. Ogni MBS rappresenta un pool di mutui, divisi in tranches per rating, dunque rischio, al quale sono connessi diversi flussi di cassa con vari gradi di privilegi.
Dopo questa prima derivazione, interviene un'altra istituzione finanziaria che effettua per il tramite di  un re-impacchettamento "repackaging", un'ulteriore derivazione. In che modo? L'istituzione acquista tranches dei precedenti MBS e le unisce ad altri ABS. Al fine di realizzare questa unione (MBS+ABS) emette CDO suddivisi in tranches, con assegnazione del rating per ognuna di esse. Le agenzie che  hanno assegnato il  rating hanno spesso fallito nelle loro valutazione, sia perché in termini di remunerazione dipendevano da grandi banche d'affari (emittenti i titoli derivati dei derivati) sia perché  il loro processo valutativo si è focalizzato sul valore nominale dei sottostanti (mutui) senza considerare gli effetti  dei processi di cartolarizzazione, sulla struttura, valore e rischio  del conseguente derivato. Inoltre, per assicurarsi contro il rischio proprio del CDO (che è quello derivante dal rischio d'insolvenza dei mutui sottostanti agli MBS e in frazione agli ABS) l'istituzione acquista dei CDS (Credit Default Swaps) che sono vere e proprio polizze assicurative contro l'insolvenza, con le quali l'istituzione trasferisce il rischio al protection seller (chi vende i CDS). Questi in cambio di un pagamento periodico, si impegna a corrispondere al protection buyer (chi acquista i CDS e che emette i CDO) una somma in caso d'insolvenza del mutuatario originario. La diffusione dei CDS in un primo momento, creando l'illusione di una protezione globale contro i rischi, favorisce una maggiore domanda di CDO (e ancor prima di MBS e ABS) e un aumento quindi del loro prezzo. Al calare della liquidità, la diffusione dei CDO e dei connessi CDS genera una paralisi del mercato in quanto nessuno è effettivamente in grado di sapere quanto abbia effettivamente rischiato. Tutto ciò  può essere considerato  anche come conseguenza della distanza che, per effetto dei processi di "derivazione di derivazione", si mette tra l'originator del mutuo e i soggetti ai quali il rischio è trasferito.