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giovedì 16 luglio 2015

PERCHE' VENDO ALLO SCOPERTO DEUTSCHE BANK - STORIE DI ORDINARIO GAMBLING FINANZIARIO: ECCO COME DEUTSCHE BANK EVITO' IL BAILOUT GOVERNATIVO PT.1

Cari amici, qualcuno di voi mi ha chiesto come mai avessi indicato -non quale suggerimento operativo bensì quale chiacchierata tra amici volta ad illustrare i miei pensieri- proprio Deutsche Bank, tra i colossi finanziari particolarmente fragili rispetto a tanti e diversi scenari di mercato futuri. Vorrei premettere, che si tratta di idee strettamente personali non integranti alcun invito ad operare in un senso piuttosto che in un altro: insomma, ognuno si regola di conseguenza.
Partiamo dalle notizie più recenti, pubblicamente disponibili on-line, per poi realizzare un viaggio a ritroso che proseguirà in posts futuri.
  • Nell' Aprile del 2014 Deutsche Bank si è trovata nella necessità di aumentare di 1,5 miliardi € il Tier 1, al fine di rafforzare la struttura del proprio capitale.
  • Nel maggio 2014, al fine di reperire ulteriore liquidità, ha deciso di vendere azioni aventi un valore di 8 miliardi di euro, scontante sino al 30%.
  • Nel Marzo del 2015, ha fallito gli stress tests, ricevendo un warning sulla necessità di rafforzare la struttura del proprio capitale.
  • Nell'Aprile del 2015, il Consiglio di Amministrazione ha trasferito molti poteri al CEO Anshu Jain.
  • Nell'Aprile del 2015, ha patteggiato con le autorità Inglesi ed USA per lo scandalo LIBOR (Clicca qui), impegnandosi a versare 2,1 miliardi di dollari al Dipartimento di Giustizia Americano e 226,8 milioni di sterline alla FCA.
  • Tra il 5 ed il 7 Giugno 2015 la Grecia non rimborsa il FMI, Anshu Jain annuncia le proprie dimissioni per fine Giugno e Jürghen Fitschen per Maggio 2016.
  • Il 9 Giugno 2015 S&P effettua il downgrade, portando il rating della Deutsche a BBB+, livello più basso di quello assegnato alla Lehman nei 3 mesi precedenti il crollo.
  • Il settore reatil non garantisce alla banca grandi profitti, ragion per cui per mantenere una redditività elevata tende ad assumere livelli di rischio superiori di quelli propri di molti competitors.
  • E' -verosimilmente- too big to save, avendo -ad esempio- un esposizione su derivati (al 31/12/2014) pari a € 52 trilioni, laddove il PIL dell'Eurozona si aggira sui € 9,6 trilioni e quello tedesco sui € 2,74 trilioni. Al 31/12/2013, l'esposizione totale era invece pari a 54,6 trilioni circa
  • Per effetto del “netting”, questi trilioni, si riducono -sempre con riguardo al 31/12/2014- dapprima ad un Positive Market Value di 634 miliardi di euro circa e ad un Negative Market Value di 615 miliardi di euro circa e poi ad un Net Market Value di 19 miliardi, in diminuzione dai 25, 4 miliardi del fatti segnare al 31/12/2013.

A questo punto, qualcuno potrebbe pensare: la situazione non è proprio malvagia, anche perché la banca dal 2013 ha avviato un processo di deleveraging, i suoi derivati presentano un valore di mercato positivo e non negativo e se dall'esposizione totale di 52 trilioni si “nettano” le coperture, l'esposizione totale è molto molto più bassa perché, come si suol dire, il lordo non è il netto. Ecco, io su questo punto -in generale e non solo nel caso di specie- dissento. E dissento alla luce di quel poco che ho appreso in relazione al caso subprime. L'idea-assioma di fondo è che il principio del netting bilaterale funzioni sempre, a prescindere dal mercato e che il rischio di controparte dovrebbe essere ignorato, laddove i derivati siano usati a copertura, essendo le banche sempre in grado di far fronte alle rispettive esposizioni. Nel caso del bail-out di AIG noi abbiamo potuto osservare, l'esatto opposto. Il problema, a mio modestissimo avviso, dovrebbe essere ricercato proprio nella risposta alla seguente domanda: che cosa succede quando la catena del netting multilaterale si rompe? Che dimensioni assume l' esposizione quando una o più controparti finiscono gambe all'aria? In altri termini: se in questi trilioni di derivati presenti nel bilancio della banca dovessero esserci CDS o vendite di protezione o derivati variamente legati ad eventi di default (anche sovrano) come io presumo, in un contesto in cui tutti comprano da tutti, è sufficiente dire che l'esposizione mostrata in bilancio è minore laddove considerassimo l'acquisto di protezione a copertura? Detta diversamente: in un mercato in cui tutti comprano da tutti, può dirsi l'acquisto in copertura così incrollabilmente affidabile tanto da poter affermare che l'esposizione lorda è una cosa (trilioni) e quella al netto della copertura è un'altra (qualche decina di miliardi di euro)? Come ha dimostrato il caso AIG, quando la catena del netting bilaterale si rompe in conseguenza di eventi di default inerenti entità pubbliche e/o private, l'unica forma di salvezza è il bail-out eseguito ad opera dello stato con annessa nazionalizzazione degli istituti finanziari. In teoria, se una banca detenesse 50 miliardi di euro di titoli di stato italiani e vendesse, nel contempo, protezione sugli stessi per altri 50 miliardi di euro ai propri clienti, acquistando a sua volta 90 miliardi di protezione da altre banche, la sua esposizione netta sull'Italia, sarebbe pari a soli 10 miliardi. Questo è esattamente la stessa identica modalità con cui le banche hanno cercato di proteggersi nel corso della crisi subprime related (clicca qui). Gli istituti aventi una grossa esposizione (quella cosiddetta lorda) sui subprime e derivati sintetici, acquistarono CDS (o meglio protezione) (clicca qui e qui) da AIG (e non solo); quei CDS venivano poi sottratti dall'esposizione lorda sui subprime e derivati sintetici connessi, restituendo come risultato un'esposizione netta molto contenuta. Nel momento in cui il prezzo dei subprime iniziò a crollare, AIG si vide costretta a trasferire sempre più collaterali alle controparti dei CDS venduti qualche mese prima, sino a quando le casse rimasero vuote, con relativo intervento del governo USA. Tutte quelle istituzioni che avevano comprato CDS (ma il discorso può estendersi ai derivati in senso lato ove usati in copertura) appresero con i loro occhi come le coperture possano volatilizzarsi in pochi giorni, causando decine di miliardi di dollari di perdite

Un ipotetico default della Grecia (per restare nel tema recente del rischio sovrano), di per sé, avrebbe innescato pochi rischi trattandosi di valori debitori non solo relativamente molto contenuti, ma altresì neutralizzati dal fatto che la quasi totalità dei titoli del debito pubblico giace nei portafogli di istituzioni non private. Il rischio vero viene da altri stati periferici: Italia (sistema bancario verrà giù) e Spagna (paese oramai deindustrializzato) su tutti. Qui, un intervento diretto della BCE sarebbe vietato dai Trattati, potendo agire -in certi limiti- solo sul secondario, sul modello QE -OMT, con la conseguenza che le banche, per proteggersi sarebbero indotte ad acquistare -dagli istituti di credito di rilevanza sistemica- derivati sulle stesse controparti dei derivati presenti sui loro bilanci, proprio come successe -ancora una volta- nell'ambito della crisi subprime. Ad esempio Goldman, che aveva acquistato CDS da AIG per tutelarsi dal rischio subprime, acquistò CDS sulla stessa AIG, per tutelarsi dal rischio di un suo fallimento. Da chi li aveva comprati? Li aveva comprati anche da Lehman e Citigroup, rispettivamente fallita ed oggetto di bail-out pubblico durante la crisi. Col fallimento di AIG (poi salvata dallo stato) tutta la catena del netting bilaterale saltò per aria, ragion per cui dovettero intervenire gli stati onde evitare che i trilioni di esposizioni in derivati, valessero – in termini di perdite- per il loro essere “lordi” e non “netti”. E chi ha la più elevata esposizione lorda in derivati? Deutsche Bank.