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giovedì 23 luglio 2015

NON TUTTI I CRASHES DELL'ORO SONO LEGATI A FONDAMENTALI ECONOMICI, RISULTANDO TALVOLTA ESPRESSIONE DEI VELOCITY E STOP LOGIC EVENTS. PT1

Premessa: tutti i grafici inseriti, fanno riferimento ai Futures sull'oro negoziati sul CME GLOBEX
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Tentare di spiegare i crashes dei prezzi degli assets, tendenti a svilupparsi su basi temporali millesimali, facendo -esclusivamente- uso dell'analisi fondamentale significa, a mio modestissimo parere, ignorare ciò che di più profondo accade nei moderni mercati finanziari. Per tale ragione, ferma restando l'importanza della disamina del quadro macro, vorrei provare a fornire una visione differente dei flash crashes vissuti, negli ultimi tempi, dal mercato dell'oro.

In data 20.07.2015, poco prima delle 3:30 di notte, ore italiane, quindi qualche secondo prima che il mercato azionario cinese aprisse, qualcuno ha venduto oro per 2,7 miliardi in termini di valore nozionale, facendo precipitare il prezzo dei futures da poco più di $ 1130,00/oz a $ 1071,28/oz. Le spiegazioni ascoltate in TV e lette sui giornali, hanno raccontato di una vendita massiccia della commodity legata ad alcuni fondamentali: finanziari, con mercati in formazione permabull un po' ovunque e -secondo loro- in ripresa in Cina; macroeconomici, con inflazione pari a zero o poco più nelle principali economie del mondo ed aumento dei tassi USA; dunque valutari, con il dollaro statunitense particolarmente forte negli ultimi tempi; geopolitici, con l'accordo USA-Iran e via discorrendo. In assenza, per il momento, di dati in grado di fornire una visione alternativa degli eventi e non essendosi ancora espresso il CME, rinvio qualsiasi considerazione sul punto. C'è da dire, però, che l'evento dell'altra notte, si è manifestato con una velocità inaspettata tanto da portare a ben 2 trading halts in 30 secondi, della durata di 20 secondi ciascuno, sul relativo future, come risultato di un Velocity Logic Event.
Ecco il grafico offerto da Nanex.
In attesa che maggiori e migliori dati vengano diffusi su internet, possiamo affermare con certezza che, quanto visto l'altra notte, non sia un caso isolato. Dal 2013 ad oggi, ben altri 4 episodi simili (in realtà ve ne sono di più ma mi limito a citare soltanto questi) hanno fatto la loro comparsa sul mercato dell'oro:
  1. 12 Settembre 2013;
  2. 13 Settembre 2013;
  3. 11 Ottobre 2013;
  4. 6 Gennaio 2014.
Partiamo dal primo.
Alle ore 2:54:05 (8:54:05 ore italiane) del 12 Settembre, circa 2000 gold futures contracts furono negoziati in 1 secondo, causando una caduta del prezzo di circa $ 10; questa rapida discesa del prezzo, a sua volta, causò l'innesco di un circuit breaker, con sospensione delle attività di trading per 20 secondi, la più lunga mai registrata -sino a quel giorno- nell'ambito dei mercati futures più ampi al mondo. Molto probabilmente, almeno così sembra dai grafici, la caduta del prezzo fu la conseguenza di un unico grande sell order.
Grafici offerti da Nanex
In data 13 Settembre 2013, alle ore 1:23:22 circa (7:23:22 ore italiane), 2200 contratti futures furono negoziati in un secondo, causandone un ribasso nei prezzi pari a $ 10, senza innescare alcun halt, verosimilmente in ragione del fatto che, in corrispondenza del minor livello di prezzo, raggiunto in condizioni tali da non attivare l'halt,  erano presenti ordini di acquisto pendenti che ne hanno bloccato la discesa. 
Grafico offerto da Nanex
In data 11 Ottobre 2013, alle 15:00 ore italiane, qualcuno vendette circa 2 milioni di once d'oro in un unico trade, causando -sul CME- un trading halt di 10 secondi. Il CME, poco dopo dichiarò essersi trattato di uno “Stop Logic Event”
Grafici offerto da Nanex
Ma cos'è uno Stop Logic Event? Sostanzialmente, si tratta di una manifestazione propria dei mercati contemporanei, figlia di quel processo socio-culturale che è sfociato nell'elezione della tecnologia a feature regina della finanza moderna, causata da una strategia considerabile la madre di tutte le “cacce agli stop”, essendo connotata da una particolare aggressività, in quanto volta ad estromettere -temporaneamente- la bid side del book, sino a prosciugare interamente la liquidità del mercato. Più precisamente, lo Stop Logic rileva i potenziali movimenti di mercato causati dall'innesco prima e dalla negoziazione poi degli Stop Orders, in relazione ai quali il risultante movimento del prezzo potrebbe estendersi oltre una determinata soglia stabilita dal mercato di riferimento. L'innesco di Stop Orders può potenzialmente esacerbare i movimenti di prezzo consequenziali in mercati momentaneamente illiquidi. Quando gli Stop Orders appena attivati tentanto di muovere il mercato verso un prezzo di esecuzione posto oltre una certo prefissato valore, lo Stop Logic Event diviene operativo, rilevando dette situazioni e ponendo il mercato interessato in pausa, per un lasso di tempo che varia a seconda dello strumento finanziario ivi trattato. Durante questa fase, i nuovi ordini vengono accettati ed un Indicative Opening Price (IOP) viene pubblicato, anche se -materialmente- i trades non hanno luogo sino a quando non terminerà la fase di blocco, fornendo perciò ai partecipanti l'opportunità di rispondere alla richiesta di liquidità. Nel momento in cui l' halt termina, il mercato comincerà nuovamente ad operare e gli ordini verranno incrociati. Attenzione: lo Stop Logic non impedisce al mercato di muoversi nella direzione tracciata dall'order flow, ma concede il tempo necessario “alla liquidità” per far ingresso nel mercato in modo tale che, i nuovi ordini possano essere incrociati con gli stop orders innescati dalla rapida discesa dei prezzi, evitando quindi che questi possano continuare a precipitare con la stessa rapidità alla base dell'attivazione dello Stop Logic Event. Se volessimo guardare il tutto, in maniera un po' più maliziosa, potremmo dire che alcuni algo traders furbacchioni, intenti -contemporaneamente, ma ognuno per fatti suoi, almeno si spera- a generare il noto “momentum ignition (clicca qui) ” finiscano per “to bang the open market”.
A questo punto, prima di analizzare nel dettaglio il quarto dei casi sopra indicati ed avendo già parlato dello Stop Logic, proviamo a spendere due parole sul Velocity Logic, la cui analisi è propedeutica alla comprensione della seconda parte di questo post che spero di poter pubblicare nei prossimi giorni.
Il Velocity Logic è designato a rilevare un movimento di mercato, pari ad un numero predefinito di punti, sia al rialzo che al ribasso, entro un prestabilito arco temporale. Il Velocity Logic introduce una sospensione momentanea nell'incrocio degli ordini, per effetto della transizione del/dei futures e delle relative opzioni, eseguita come segue. Quando il future avente la scadenza più ravvicinata innesca l'evento:
  1. se questo appartiene al gruppo equity, metalli, Fx, allora l'intero gruppo verrà posto in stato di Pre-Open ; altrimenti
  2. lo strumento sarà fatto transitare verso il "Reversed/Pause" state; e 
  3. le seguenti azioni si verificheranno nel mercato delle opzioni
  • l' options auto-reserve functionality, blocca automaticamente il matching nelle opzioni associate, nonché le strategie del mercato delle opzioni;
  • tutta la massa di quotazioni esistenti in quel momento, viene cancellata non appena l'auto-reserve viene attivata;
  • lo stato di pausa è mantenuto per un po' di secondi dopo la riammissione dei futures  al trading;
  • durante il periodo di pausa, gli investitori possono immettere, modificare e cancellare gli ordini. Tuttavia, le mass quotes sono respinte. 
Rendere disponibile agli investitori la momentanea opportunità di immettere, modificare o cancellare gli ordini garantisce, in questa situazione, l'abilità a ristabilire prezzi di mercato appropriati. Il Market Data Security Status (tag 365-MsgType=f) message, è usato per comunicare lo stato dello strumento finanziario -i futures nel caso di specie- durante un evento Velocity Logic.
Proviamo a fare un esempio, in grado di semplificare la descrizione del Logic Event ed il funzionamento del Security Status Message.
Ipotesi n. 1: il mercato resta aperto.
Un ordine particolarmente aggressivo, richiedente particolari scenari di mercato (Fak, Minimum Quantity, FoK) astrattamente idoneo ad innescare il Velocity Logic, sarà respinto attraverso un Execution Report-Reject Message (tag 35-MsgType=8, tag 39-OrdStatus=8), avente tag 58-Text=Order price submitted/derived violates Velocity Logic Threshold. Il mercato resterà aperto.
Ipotesi n.2: il mercato resta chiuso.
Se il prezzo di esecuzione ha spinto il mercato verso l'alto o verso il basso, al di fuori di un predefinito valore -espresso in punti- in un predefinito arco temporale, la funzionalità Velocity Logic è innescata e lo strumento finanziario -future nel nostro caso- è posto in pausa per un determinato periodo di tempo. Un messaggio Fix-Fast Security Status (tag 35-MsgType=f) viene dunque generato per comunicare al mercato la sua condizione. Se il mercato in pausa è quello del future avente la scadenza più prossima, le opzioni sottostanti saranno parimenti messe in pausa e tutti i prodotti della stessa categoria saranno posti nello stato Pre-Open. I prodotti CME Globes con futures aventi la scadenza più ravvicinata, sono indicati nel GCC Product Reference Sheet.
Quando il mercato è in uno stato di pausa, ogni evento esterno, come la chiusura di un mercato o un intervento manutentivo, causerà allo stesso la transizione dallo stato di pausa a quello in cui sarà processato l'evento esterno
Nel mentre il mercato è in reserved status:
  • Un timer è attivato in modo tale da determinare la lunghezza del tempo in cui resterà in tale condizione. La durata può variare.
  • E' attivato un contatore che totalizza il numero di volte in cui la verifica dell' Indicative Opening Price sarà eseguita.
  • Un range di prezzo esteso è determinato per la verifica dell' Indicative Opening Price.
  • Una volta esaurito il prezzo, la verifica viene effettuata sull' Indicative Opening Price corrente. Se l' Indicative Opening Price ricade all'interno del nuovo esteso range di prezzo, il mercato riapre. L' IOP è comunicato tramite l'Indicative Opening Price data block. (tag 35-MsgType=X, tag 269-MDEntryType=4, tag 286-NoMDEntries=5).
Un FIX/FAST Security Status (tag 35-MsgType=f) message è dunque generato.
Se l'IOP dovesse risultare al di fuori del nuovo range di prezzo esteso, lo strumento rimarrà nello stato di pausa per un altro intervallo di tempio e la verifica dell'IOP verrà rieseguita. Il processo continuerà sino a quando o il mercato si riallinea nell'ambito dell' IOP avente range esteso o il predefinito numero massimo di verifiche sarà eseguito.
Mentre il mercato delle opzioni è in Pausa, gli investitori possono cancellare gli ordini presenti. Non sono consentite altre operazioni. Durante questa fase, il CME GLOBEX cancella tutte le quotazioni delle opzioni. Non appena i futures Velocity Logic Event viene risolto, il mercato delle opzioni passa da “in pausa” ad “aperto” senza un IOP, poiché la price discovery avverrà tramite il normale inserimento delle quotazioni ad opera degli investitori.