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martedì 20 ottobre 2015

LA STRADA VERSO L'IPO PT. 2 CHI FA IL PREZZO?

Dalla metà degli anni '90, le IPO sono state condotte – un po' in tutto il mondo- con il metodo dell' open price, in virtù del quale il prezzo definitivo viene determinato solo una volta conclusa l'offerta.

  • Per procedere con la quotazione, è necessario definire un range di prezzo in base ai quali condurre il bookbuilding.
  • In corrispondenza e subito dopo il road show, sino a 2 settimane prima dell' IPO, vengono raccolti tutti gli ordini degli istituzionali i quali, a differenza dei retail, possono esprimere una curva di domanda in funzione del prezzo.
  • Tutti gli intermediari coinvolti nel collocamento presso gli istituzionali, raccolgono gli ordini e li trasferiscono alla lead bank del consorzio.
  • La lead bank li riunisce in un unico book.
  • Il global coordinator e la lead bank dei consorzi di collocamento, in genere, sono gli unici a conoscere in tempo reale l'andamento dell'offerta.
  • Prima dell'inizio del periodo di adesione, il pubblico tutto conoscerà il prezzo massimo o più spesso una forchetta di prezzo.
  • Gli intermediari che partecipano al consorzio di collocamento, possono avere o meno funzioni organizzative.
  • Quelli privi di compiti organizzativi, possono assumere il ruolo di selling banks, impegnandosi nella distribuzione dei titoli senza garanzia di riuscita, oppure di underwriters, alternativamente sottoscrivendo direttamente i titoli non collocati e ad essi assegnati o per il quali avevano offerto garanzia di collocamento. Le azioni non collocate dalle selling banks, restano invece sul groppone della lead bank.
  • Se una banca non colloca tutta la tranche retail, può essere chiamata a sottoscrivere quelle per cui aveva garantito il collocamento (in genere questo accordo è siglato prima dell'inizio dell'offerta al pubblico). Tuttavia, di norma, entra in campo la lead bank, che sottoscrive in proprio quanto non collocato dalle altre banche del consorzio presso il pubblico, oppure le gira le azioni non collocate a qualche altro istituzionale o chiede all'emittente di ridurre l'offerta. Viceversa, qualora le singole banche fossero costrette a sottoscrivere troppe azioni invendute e per le quali avevano -tuttavia- prestato garanzia di collocamento, in futuro potrebbero non accettare l'invito di quella lead bank a partecipare ad altri collocamenti. Questo si verifica in tempi di vacche magre e lead banks di scarso prestigio. In caso di vacche grasse e lead banks di grande prestigio, gli altri intemediari si impegnano a collocare grandi ammontari di azioni sottoscrivendo le rimanenti non collocate, al fine di fare una buona impressione sulla banca capofila, strumentale all'ottenimento di ulteriori futuri inviti a partecipare alle IPO.
  • Terminato il bookbuilding della tranche istituzionale, le banche siglano l'underwriting agreement relativo, vale a dire lo sottoscrivono solo dopo aver saputo quale quota sia stata collocata ed a quale prezzo. La quota istituzionale non sottoscritta viene o girata ai retail o sottoscritta dalla lead bank o, previa riduzione dell'offerta, sottoscritta solo per la quota rimanente all'esito di questa.
  • Completata la raccolta degli ordini retail ed istituzionali, il global coordinator, il cda della società e gli azionisti, devono decidere: a che prezzo ed a chi – in caso di domanda eccedente l'offerta (c.d. Oversubscription)- assegnare le azioni.
  • La definizione del price, passa attraverso il bilanciamento di interessi contrapposti. Gli azionisti, vorrebbero eseguire il collocamento al prezzo massimo, in modo tale da avere introiti più elevati; la società quotanda, gradirebbe parimenti un collocamento al prezzo massimo, in modo da far affluire maggior cash nelle proprie casse, dovendo però fare i conti sia con il fatto che un prezzo troppo elevato può essere causa del fallimento parziale del collocamento con conseguente danno reputazionale per l'emittente, potenzialmente idoneo a pregiudicare il successo di futuri aumenti di capitale, sia con il rischio di un rapido deprezzamento del titolo nelle settimane successive all'avvio delle negoziazioni. Gli investitori, invece, gradirebbero un prezzo molto contenuto in modo tale da poter disporre -astrattamente- di un margine maggiore di guadagno.
  • Il global coordinator, che offre servizi a tutte le parti in gioco, si ritrova un po' tra l'incudine ed il martello: da un parte, non può scontentare emittente ed azionisti, altrimenti questi in futuro non gli conferiranno più alcun incarico; dall'altra, non può scontentare né gli investitori istituzionali e retail presso i quali in futuro dovrà collocare altri titoli, né gli altri intermediari dai quali potrebbe non essere più invitato a far parte di futuri consorzi di collocamento. Quindi, praticando prezzi troppo alti, il global coordinator rischia di pregiudicare il placing power nonché la capacità di organizzare altri sindacati di collocamento; praticando prezzi troppo bassi, rischia di deludere società ed azionisti dai quali non riceverà più alcun incarico.
  • In linea teorica, ove possibile, il fixing del prezzo avviene in corrispondenza di un livello inferiore a quello che consente di coprire l'intera offerta. In tal modo, infatti, non tutti i richiedenti avranno la possibilità di conseguire la materiale disponibilità del titolo (perché la domanda risulterà maggiore dell'offerta) e saranno costretti ad acquistarlo nei primi minuti o nelle prime ore di contrattazione, premendo sulla bid side dei books di negoziazione, con conseguente aumento dei livelli di prezzo negoziati. In tal caso, possiamo osservare il fenomeno dell' underpricing, consistente in una differenza positiva tra il prezzo fatto segnare in borsa nel primo giorno di scambi e quello richiesto, al momento dell'offerta, dall'emittente.
  • Perché si dovrebbe procedere ad un IPO discount o all'underpricing? Le motivazioni, a livello astratto, sono molteplici ed una tra queste merita di essere valorizzata: allorquando la società comunichi un prezzo massimo e poi in virtù dell'andamento della curva della domanda sia costretta a praticarne uno più basso, il mercato tende a reagire – a differenza di quanto comunemente si pensi- in maniera negativa, perché fa il seguente ragionamento: «Caspita, per effettuare il collocamento han dovuto praticare un prezzo più basso; l'offerta non tira, il mercato non ha fiducia». Infatti, l'underpricing, tenda ad essere minore, quanto più il prezzo richiesto per l'IPO risulti inferiore a quello massimo pre\cedentemente indicato, smentendo chi vede nell'underpricing money left on the table.